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　　受益于國(guó)家對(duì)環(huán)境污染治理的重視以及工業(yè)固定資產(chǎn)投資的穩(wěn)定增長(zhǎng)，公司經(jīng)過(guò)十年的已發(fā)展已經(jīng)成為分析監(jiān)測(cè)儀器行業(yè)的龍頭企業(yè);由于具備雄厚的技術(shù)儲(chǔ)備以及豐富的產(chǎn)品線(xiàn)，公司構(gòu)筑了較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。
 

　　十年成就分析監(jiān)測(cè)儀器行業(yè)龍頭企業(yè)
 

　　公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)是研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售應(yīng)用于環(huán)境監(jiān)測(cè)、工業(yè)過(guò)程分析和安全監(jiān)測(cè)領(lǐng)域的儀表儀器。公司成立于2002年，由留學(xué)歸國(guó)人員王健、姚納新創(chuàng)立，經(jīng)過(guò)十年的發(fā)展，公司已成為國(guó)內(nèi)分析監(jiān)測(cè)儀器領(lǐng)域的龍頭企業(yè)。
 

　　公司發(fā)展的驅(qū)動(dòng)因素：環(huán)境污染治理和工業(yè)固定資產(chǎn)投資
 

　　環(huán)境保護(hù)作為我國(guó)的一項(xiàng)基本國(guó)策，日益得到人們重視。我國(guó)環(huán)境管理的基礎(chǔ)比較薄弱，作為環(huán)境保護(hù)基礎(chǔ)的環(huán)境監(jiān)測(cè)儀器不能完全滿(mǎn)足發(fā)展的需求，存在廣闊的成長(zhǎng)空間。2000年全國(guó)環(huán)境污染治理投資僅1015億元，而其中環(huán)境監(jiān)測(cè)儀器占比僅0.47%，而到2010年，全國(guó)環(huán)境污染治理投資僅6654億元，而其中環(huán)境監(jiān)測(cè)儀器占比達(dá)到了1.65%，十年間環(huán)境監(jiān)測(cè)儀器市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)了21倍。環(huán)境監(jiān)測(cè)儀器市場(chǎng)容量的快速增長(zhǎng)也帶來(lái)了公司環(huán)境監(jiān)測(cè)業(yè)務(wù)的快速成長(zhǎng)空間，2008-2011年該項(xiàng)業(yè)務(wù)復(fù)合增速超過(guò)30%，市場(chǎng)占有率也從1.78%增長(zhǎng)到3.08%。“十二五”期間，隨著國(guó)家對(duì)環(huán)境監(jiān)測(cè)行業(yè)的政策支持和資金投入，我國(guó)環(huán)境監(jiān)測(cè)儀器市場(chǎng)仍將會(huì)保持著快速增長(zhǎng)速度。
 

　　環(huán)境控制要求越來(lái)越嚴(yán)格、采用先進(jìn)技術(shù)手段節(jié)能降耗、走資源節(jié)約之道路，是高能耗、高污染企業(yè)生存發(fā)展的必經(jīng)之路。工業(yè)企業(yè)可以通過(guò)工業(yè)過(guò)程分析系統(tǒng)，實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)，實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)過(guò)程的優(yōu)化控制，實(shí)現(xiàn)節(jié)能減排的目標(biāo)。工業(yè)過(guò)程分析儀器的購(gòu)臵支出是下游行業(yè)固定資產(chǎn)投資的重要組成部分。2006-2010年，我國(guó)第二產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資增速基本穩(wěn)定在22.8-28%之間，下游行業(yè)固定資產(chǎn)也推動(dòng)了工業(yè)過(guò)程分析儀器市場(chǎng)容量的不斷擴(kuò)大，2007-2010年，工業(yè)過(guò)程分析儀器市場(chǎng)規(guī)模平均增速為16.49%，公司市場(chǎng)占有率基本穩(wěn)定在6-7%。
 

　　技術(shù)領(lǐng)先、豐富的產(chǎn)品線(xiàn)構(gòu)筑競(jìng)爭(zhēng)壁壘
 

　　公司一直將自主研發(fā)作為公司的發(fā)展核心，經(jīng)過(guò)多年的積累，建立了以IPD(集成產(chǎn)品開(kāi)發(fā))和CMMI(能力成熟度模型集成)為基礎(chǔ)的研發(fā)體系，形成了一支經(jīng)驗(yàn)豐富，創(chuàng)新能力強(qiáng)，跨學(xué)科的研發(fā)團(tuán)隊(duì);并逐步掌握了光譜類(lèi)、分析化學(xué)類(lèi)、色譜類(lèi)、電化學(xué)類(lèi)、光纖傳感類(lèi)等分析技術(shù)平臺(tái)，開(kāi)發(fā)出了技術(shù)先進(jìn)、適應(yīng)性強(qiáng)、具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的系列產(chǎn)品。
 

　　環(huán)境監(jiān)測(cè)系統(tǒng)、工業(yè)過(guò)程分析系統(tǒng)和安全監(jiān)測(cè)系統(tǒng)是客戶(hù)工藝控制、安全生產(chǎn)、環(huán)境保護(hù)的重要技術(shù)手段，客戶(hù)需求千差萬(wàn)別。依靠充足的技術(shù)儲(chǔ)備，公司充分利用本土化優(yōu)勢(shì)，能夠直接為行業(yè)用戶(hù)提供個(gè)性化解決方案。同時(shí)公司利用掌握的關(guān)鍵技術(shù)，進(jìn)行應(yīng)用開(kāi)發(fā)，在較短時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)進(jìn)口儀表無(wú)法滿(mǎn)足的特殊需求。
 

　　從該行業(yè)的市場(chǎng)參與主體來(lái)看，國(guó)外知名分析儀器廠(chǎng)商在國(guó)內(nèi)大多以前端的、標(biāo)準(zhǔn)化分析儀器和配件產(chǎn)品的推廣和銷(xiāo)售業(yè)務(wù)為主，主要供應(yīng)廠(chǎng)商包括西門(mén)子、ABB、日本橫河、仕富梅(SERVOMEX)、日本島津、美國(guó)賽默飛世爾等十余家;國(guó)內(nèi)企業(yè)主要從事后端的系統(tǒng)集成和運(yùn)營(yíng)服務(wù)工作。與主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手雪迪龍、先河環(huán)保相比，公司產(chǎn)品線(xiàn)更為豐富，業(yè)務(wù)領(lǐng)域涵蓋工業(yè)過(guò)程分析、環(huán)境監(jiān)測(cè)、數(shù)字環(huán)保，還包括安全監(jiān)測(cè)、實(shí)驗(yàn)室儀器，而先河環(huán)保、雪迪龍業(yè)務(wù)領(lǐng)域相對(duì)單一。
 

　　公司自創(chuàng)建以來(lái)一直高度重視技術(shù)創(chuàng)新，目前公司在廢氣污染源監(jiān)測(cè)系統(tǒng)廢水污染源監(jiān)測(cè)系統(tǒng)、激光在線(xiàn)氣體分析系統(tǒng)、紫外在線(xiàn)氣體分析系統(tǒng)等多個(gè)領(lǐng)域技術(shù)水平已經(jīng)達(dá)到國(guó)際先進(jìn)水平，在環(huán)境空氣質(zhì)量監(jiān)測(cè)系統(tǒng)、地表水質(zhì)監(jiān)測(cè)系統(tǒng)、智能氣體報(bào)警儀、數(shù)字環(huán)保信息系統(tǒng)等領(lǐng)域技術(shù)水平已達(dá)到國(guó)內(nèi)先進(jìn)水平。同時(shí)，公司在垃圾焚燒廢氣污染源監(jiān)測(cè)系統(tǒng)、低量程廢水污染源監(jiān)測(cè)系統(tǒng)等領(lǐng)域已處于產(chǎn)品完善階段，這些技術(shù)研制成功能夠保障公司技術(shù)儲(chǔ)備，維持技術(shù)優(yōu)勢(shì)。
 

　　依靠強(qiáng)大的技術(shù)研發(fā)能力，公司不僅產(chǎn)品線(xiàn)豐富，服務(wù)體系更為完善，能夠提供遠(yuǎn)程診斷、經(jīng)銷(xiāo)商培訓(xùn)等服務(wù)形勢(shì)，形成了“自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的核心設(shè)備+綜合化信息管理系統(tǒng)+完善的運(yùn)營(yíng)維護(hù)”三位一體的全方位優(yōu)勢(shì)，并充分利用本土化的營(yíng)銷(xiāo)和服務(wù)資源，為客戶(hù)提供定制化行業(yè)解決方案，構(gòu)筑了較高的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。
 

　　“丹納赫之路”剛起步
 

　　環(huán)境監(jiān)測(cè)和過(guò)程分析儀器儀表行業(yè)屬于技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)，涵蓋眾多專(zhuān)業(yè)子行業(yè)，但單個(gè)子行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模較小，進(jìn)入新領(lǐng)域，需要較長(zhǎng)培育期來(lái)積累技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)。通過(guò)跨行業(yè)、跨領(lǐng)域的收購(gòu)兼并，可以快速進(jìn)入某個(gè)細(xì)分市場(chǎng)，獲取新產(chǎn)品的技術(shù)儲(chǔ)備和客戶(hù)資源，節(jié)約大量的市場(chǎng)推廣費(fèi)用和研發(fā)成本。
 

　　國(guó)際儀器儀表巨頭丹納赫的成長(zhǎng)之路
 

　　從國(guó)外公司的發(fā)展看，收購(gòu)兼并已經(jīng)成為儀器儀表行業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)的一個(gè)重要途徑。美國(guó)熱電和丹納赫是分析儀器行業(yè)內(nèi)的龍頭公司，他們就是通過(guò)不斷地收購(gòu)兼并其它公司來(lái)保持企業(yè)持續(xù)快速的發(fā)展。美國(guó)熱電從1967年上市，已經(jīng)歷了超過(guò)250多宗并購(gòu)，通過(guò)兼并收購(gòu)，使其成為了行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者;而國(guó)際儀器儀表行業(yè)的龍頭-丹納赫，成立于1969年，自20世紀(jì)80年代中后期開(kāi)始，公司以>1個(gè)/月的速度收購(gòu)企業(yè)，目前擁有超過(guò)六百家子公司，公司在所屬的各行業(yè)均處于領(lǐng)先地位。
 

　　丹納赫的并購(gòu)戰(zhàn)略，可以概括為在高利基細(xì)分子行業(yè)中，尋找可收購(gòu)公司，收購(gòu)后運(yùn)用其獨(dú)有的DBS系統(tǒng)進(jìn)行整合，創(chuàng)造附加價(jià)值，實(shí)現(xiàn)共同成長(zhǎng)。
 

　　公司“丹納赫之路”剛起步
 

　　從市場(chǎng)參與者來(lái)看，國(guó)外廠(chǎng)商主要有西門(mén)子、ABB、日本橫河、仕富梅(SERVOMEX)、日本島津、美國(guó)熱電等公司，國(guó)外廠(chǎng)商在分析儀器領(lǐng)域發(fā)展歷史悠久，技術(shù)實(shí)力雄厚，在高端分析儀器和傳感器等精密配件的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中優(yōu)勢(shì)明顯，多以前端、標(biāo)準(zhǔn)化分析儀器和配件業(yè)務(wù)為主，系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)為輔，;而國(guó)內(nèi)企業(yè)起步較晚，整體技術(shù)基礎(chǔ)薄弱，產(chǎn)品的測(cè)量精度和穩(wěn)定性存在一定差距，主要從事后端的系統(tǒng)集成和運(yùn)營(yíng)服務(wù)工作，少數(shù)企業(yè)也從事分析儀器制造業(yè)務(wù)，但以中低端儀器為主。目前環(huán)境監(jiān)測(cè)和過(guò)程分析儀器儀表市場(chǎng)沒(méi)有出現(xiàn)在該市場(chǎng)占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位的廠(chǎng)家，市場(chǎng)呈分散化形態(tài)。目前規(guī)模相對(duì)較大的企業(yè)有聚光科技、德國(guó)西門(mén)子公司、宇星科技公司等。國(guó)內(nèi)企業(yè)普遍規(guī)模小、人才分散、技術(shù)分散、資源分散，依靠自身發(fā)展難以實(shí)現(xiàn)公司規(guī)模的快速發(fā)展，對(duì)外并購(gòu)擴(kuò)張成為成長(zhǎng)壯大的必由之路。
 

　　我們測(cè)算2011年公司各子公司貢獻(xiàn)的凈利潤(rùn)占公司凈利潤(rùn)30%左右，收購(gòu)兼并企業(yè)對(duì)公司盈利能力的提升還是比較顯著。分析公司的并購(gòu)戰(zhàn)略，上市之前的收購(gòu)兼并多以獲得客戶(hù)資源為主，如2007-2010年的收購(gòu)兼并基本都是銷(xiāo)售型企業(yè)，2011年上市以后，公司資金實(shí)力、品牌影響得到加強(qiáng)，客戶(hù)資源也有了積累，公司收購(gòu)企業(yè)開(kāi)始轉(zhuǎn)向生產(chǎn)型企業(yè)，收購(gòu)目的以豐富產(chǎn)品線(xiàn)。技術(shù)儲(chǔ)備為主，公司擴(kuò)展從重視渠道建設(shè)，儲(chǔ)備客戶(hù)資源為主轉(zhuǎn)向豐富產(chǎn)品線(xiàn)、儲(chǔ)備技術(shù)。因此，我們判斷未來(lái)公司兼并收購(gòu)的對(duì)象將以生產(chǎn)型、擁有技術(shù)優(yōu)勢(shì)的企業(yè)為主。同時(shí)，我們也注意到北京吉天、荷蘭BohnenBeheerB.V收購(gòu)PE水平分別達(dá)到了8.4倍、26倍，在目前的市場(chǎng)環(huán)境下，收購(gòu)成本較高，“丹納赫”快速擴(kuò)張的模式難以簡(jiǎn)單復(fù)制，我們認(rèn)為公司處于成長(zhǎng)的初期，整合能力以及融資能力目前還不具備快速擴(kuò)張的基礎(chǔ)，需要時(shí)間積累，適度擴(kuò)展將更為理性。
 

　　投資建議
 

　　目前，分析監(jiān)測(cè)儀器行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局基本穩(wěn)定，毛利率相對(duì)穩(wěn)定，高細(xì)分子行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模有限，行業(yè)發(fā)展比較平穩(wěn)。在不考慮兼并收購(gòu)的情況下，我們預(yù)計(jì)2012-2014年公司營(yíng)業(yè)收入分別達(dá)到9億、10.46億、11.98億，實(shí)現(xiàn)每股收益分別為0.52元、0.61元、0.72元，綜合來(lái)看公司估值水平不具優(yōu)勢(shì)，考慮到“小非”解禁的壓力，給予公司“中性”投資評(píng)級(jí)。